Petrobras: defasagem de combustíveis sobe; ela afetará dividendos e números de PETR4?

A alta recente do petróleo – em meio às novas sanções dos Estados Unidos contra a Rússia – e o avanço do dólar – acima dos R$ 6 -, têm levado o mercado a se questionar sobre a atuação da Petrobras (PETR3; PETR4) no mercado de combustíveis, uma vez que a defasagem dos preços praticados nacionalmente na comparação com os internacionais subiu.

Os preços do diesel e da gasolina da Petrobras estão atualmente 17% e 10% abaixo da paridade internacional, respectivamente, causando preocupações entre os investidores sobre o impacto nos resultados da petroleira e a possibilidade de ajustes nos preços dos combustíveis no curto prazo. Contudo, analistas de mercado veem essas preocupações como exageradas.

O Goldman Sachs alerta que a manutenção dos preços locais pode levar a um impacto negativo nos resultados do segmento de downstream (refino) da firma, especialmente em um ambiente onde os preços do petróleo Brent aumentaram 14% desde o início de dezembro.

Isso também se traduz em margens de refino mais fracas para ambos os produtos (que representam cerca de 60% da produção de refino). Se as margens de refino permanecerem nos níveis atuais durante o trimestre (diesel em cerca de US$ 11 o barril e gasolina em cerca de -US$ 2 o barril), estima que isso criaria um risco negativo de cerca de 7% no Ebitda (lucro antes de juros, impostos, depreciações e amortizações) ajustado consolidado esperado para o 1º trimestre, mantendo tudo o mais constante.

Por outro lado, destaca o Goldman, o impacto da redução das margens de refino no segmento de downstream da Petrobras é mais do que compensado pelos melhores resultados do segmento de upstream (exploração e produção), dada a alta dos preços do petróleo).

“Se aumentarmos nossas estimativas de preços médios do petróleo Brent para o 1º trimestre de cerca de US$ 74 o barril (bbl) para cerca de US$ 81/bbl (nível atual dos preços do petróleo), veríamos um potencial de alta de cerca de 3% no Ebitda consolidado da Petrobras para o trimestre (mesmo após contabilizar as margens de downstream mais fracas), mantendo tudo o mais constante”, avaliam os analistas do banco.

Assim, não ajustar os preços dos combustíveis para cima reduz o potencial de alta devido aos preços mais altos do petróleo, mas permanece positivo para os lucros, aponta a equipe de análise.

Na mesma linha, o Morgan Stanley avalia que as preocupações sobre reajustes nos preços da gasolina e do diesel estão exageradas. “A Petrobras é uma forte exportadora líquida e se beneficia de preços mais altos do petróleo e de um real mais fraco, mesmo com um ritmo mais lento de movimentação nos preços dos combustíveis. Mantemos nossa estimativa base de rendimento de dividendos (ou dividend yield) de aproximadamente 16% na remuneração total aos acionistas para o ano fiscal de 2025″, avalia o banco.

Um cenário de preços mais altos do petróleo e um real mais fraco é visto como benéfico para a Petrobras, aponta o Morgan, dada sua exposição líquida de cerca de 600 mil barris por dia em petróleo e produtos, mesmo sem a totalidade da transferência de custos para os combustíveis.

Em um cenário onde os preços dos combustíveis permanecem estáveis em reais e o petróleo se mantém a US$ 80/bbl, a previsão de dividendos do Morgan para 2025 é 1,5% superior em comparação com a sua estimativa base atual.

Em um cenário otimista, se houver a totalidade da transferência de custos para gasolina e diesel, a estimativa de dividendos aumentaria em 9,3% em relação ao cenário base.

“Acreditamos que a gestão continuará a seguir uma política de preços de combustíveis conservadora e de baixa volatilidade, o que produz um impacto limitado nos dividendos”, avaliam os analistas.

A estatal reiterou na última segunda que evita repasse da volatilidade externa a preços de combustíveis, conferindo assim períodos de estabilidade para os clientes. “Dessa forma, a companhia segue observando os fundamentos de mercado e, por questões concorrenciais, não pode antecipar suas decisões”, disse a estatal, em resposta ao questionamento sobre o impacto da alta do petróleo nos preços da gasolina e do diesel refinados pela firma.

O Morgan reitera a expectativa de rendimento total de aproximadamente 16% para a Petrobras no ano calendário de 2025, composta por cerca de 12% de dividendos base e 4% de pagamento extraordinário.

O banco ressalta a resiliência dos fluxos de caixa e dividendos, reafirmando a sua preferência pela Petrobras como uma opção de retorno total no setor de energia da América Latina.

Os analistas ainda lembram que a estatal conseguiu navegar por períodos de preços de combustíveis acima da paridade de importação nos últimos três anos, e isso ocorreu sem danos (ou benefícios) para seus resultados monetários, fluxos de caixa e dividendos. “Isso é uma prova, em nossa visão, de que uma estratégia de preços de combustíveis com menos volatilidade é uma proposta atraente para a firma no ambiente de negócios atual”, avaliam.

O Goldman reforça, sobre futuros reajustes, que os estatutos atuais da Petrobras afirmam que o Governo Federal só pode orientar a firma a assumir certas obrigações quando estipulado por lei ou regulamento.

Além disso, a governança destaca que quando a firma é direcionada pelo Governo a contribuir para o interesse público, a Petrobras deve ser compensada pela diferença entre as condições de mercado e o resultado operacional de tal obrigação assumida. “Acreditamos que isso tornaria difícil para a administração cobrar preços de combustíveis abaixo do que os players privados cobrariam de forma estrutural, sugerindo um aumento potencial nos preços”, avalia o Goldman.

O Itaú BBA reforça a visão de que a estratégia comercial da Petrobras visa evitar a transferência da volatilidade dos mercados internacionais para os consumidores domésticos e que os preços domésticos parecem estar abaixo das faixas apenas há alguns dias. “Acreditamos que é mais provável que a firma espere mais tempo para ter uma visão mais clara das tendências de preços antes de fazer um ajuste de preços”, avalia.

Recomendações

O Goldman Sachs e o Morgan Stanley mantêm recomendação de compra ou equivalente para as ações da companhia. O Goldman tem preço-alvo de R$ 45,10 para as ações PETR4, ou potencial de alta de 22%, com base no que consideramos um carry (carregamento) atraente (rendimento de dividendos estimado de 14% para 2025, sendo 12% de dividendos ordinários e 2% de potencial remuneração extraordinária).

Já o Morgan tem preço-alvo para o ADR (recibo de ações negociado nos EUA) PBR (equivalente aos ordinários), com preço-alvo de US$ 19,50, ou potencial de alta de 44%.

“O case de investimento da Petrobras permanece centrado na remuneração aos acionistas, que – para melhor ou pior – está diretamente ligado à alocação de capital. Em nossa visão, os fluxos de caixa da Petrobras são muito resilientes e nos dão confiança para acreditar em um potencial de distribuir US$ 3,5 bilhões em dividendos extraordinários em 2025. Em nosso cenário base, isso apoia um rendimento de dividendos atraente de aproximadamente 16% para 2025”, avalia o banco.

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