Fundos multimercados de gestores “estrelas” perdem protagonismo nos últimos três anos

A crise dos fundos multimercados nos últimos três anos não poupou nem mesmo os fundos macro de gestoras renomadas, que investem em diferentes mercados com estratégias ligadas ao cenário econômico e político. O desempenho no período ajuda a explicar esse movimento. Entre Legacy, Kapitalo, JGP, Gávea, Vista, Bahia, SPX, Ibiúna, Absolute e Adam Capital, apenas os fundos da Verde, de Luis Stuhlberger, superaram com folga o CDI: o Verde entregou retorno equivalente a 133% do indicador na janela observada.

Isso fez com que esses fundos perdessem protagonismo quando considerados os diferentes produtos da categoria. No período, encerrado em 22 de abril deste ano, destacaram-se os fundos indexados a commodities e bolsas americanas, além daqueles com maior exposição a ações, beneficiados pela alta do mercado acionário no ano passado. Procuradas, quase todas as gestoras citadas na lista preferiram não comentar. A exceção foi a Bahia Asset, cujo posicionamento está reproduzido abaixo. 

O fundo da Verde aparece apenas na 38ª posição entre os 358 multimercados abertos para captação. Bem mais abaixo no ranking estão o Kapitalo Zeva, na 119ª colocação; o Absolute Vertex, em 171º lugar; e o JGP Hedge e o Adam Macro II, nas 188ª e 189ª posições, respectivamente. Já o Bahia Maraú ocupa a 219ª posição; o Vista Hedge, a 305ª; o Ibiúna Hedge, a 312ª; e o fundo da SPX, a 318ª colocação. Os fundos da Gávea e da Legacy aparecem entre as últimas posições, nos 330º e 346º lugares, respectivamente.

No quesito rendimento em relação ao CDI, o Kapitalo Zeva aparece logo atrás do fundo da Verde, com retorno equivalente a 103% do índice no período. Já o Absolute Vertex II rendeu 95% do CDI, enquanto o JGP Hedge deu retorno de 92%, assim como o Adam Macro II. Nas últimas posições, estão o Legacy Capital Absoluto, que rendeu 32% do CDI, o Gávea Macro II, que deu retorno de 51% do CDI, e o SPX Nimitz, que rendeu 55% do índice de referência.

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Apesar de serem classificados como um mesmo tipo, esses fundos são flexíveis em suas estratégias, por isso seus retornos são tão diferentes. Alguns deles investem quase 5% em crédito privado, como o Legacy Capital Absoluto, enquanto outros possuem uma fatia maior em ações, caso do Vista Hedge (34%).

César Aragão, responsável pela área de Relação com Investidores na Bahia Asset, acredita que o cenário é um ciclo e a captação deve voltar a ser positiva. “Para o multimercado existir, ele tem a missão de bater o CDI. Continuamos trabalhando duro para dar resultado consistente no longo prazo”, afirma. Segundo ele, a gestora mantém a mesma filosofia de investimento com foco nas próximas décadas. “Entregamos no ano passado no nosso fundo multimercado de maior volatilidade 130% do CDI e no fundo de ações o desempenho do Ibovespa mais 13%”, ressalta.

O que motivou o baixo desempenho

Durante muito tempo, gestores de fundos macro de grandes gestoras independentes, como Stulhberger; Felipe Guerra, da Legacy; Rogério Xavier, da SPX; Márcio Appel, da Adam Capital; André Jakurski, da JGP, e Armínio Fraga, ex-presidente do Banco Central e sócio da Gávea, foram vistos como profissionais com “dedo mágico“, que sabiam ler o cenário macroeconômico como ninguém. Mas esse panorama se tornou mais imprevisível desde a crise da covid-19.

Ao longo dos últimos anos, estouraram dois conflitos: a Guerra entre Ucrânia e Rússia, iniciada em 2022, e, desde março deste ano, a guerra entre Estados Unidos e Irã. Além disso, desde que o presidente Donald Trump foi reeleito, impôs uma guerra comercial global, ao longo da qual houve negociações e passos atrás que tornou o vai e vem do mercado mais frequente. Isso faz com que a crise dos multimercados não seja uma crise exclusiva do Brasil. Nos EUA, o comportamento dos grandes fundos também tem ficado aquém do esperado.

Além disso, os fundos de crédito caíram no gosto do investidor, entre eles os de infraestrutura, isentos de Imposto de Renda. Esses produtos se tornaram fortes concorrentes dos multimercados em um ciclo prolongado de juros altos que marcou o período, entregando mais retorno com menor vai e vem das cotas. “Consideramos os fundos incentivados como o custo de oportunidade turbinado. Isso torna a competição muito ingrata. O governo veio apertando a torneira, mas ainda existem muitos incentivos”, diz George Jojo Wachsmann, ex-sócio do BTG e sócio fundador da Vitreo.

O mercado como um todo se tornou mais competitivo, não apenas em relação os fundos de crédito, e a assimetria de informações, importante para se destacar no mercado, ficou menor ao longo dos anos. Fundos passivos passaram a atrair a atenção dos investidores, já que em muitas janelas passaram a bater os fundos de gestão ativa, como os multimercados, e são veículos mais baratos, com taxas de administração menores e em geral sem come cotas, enquanto multimercados costumam cobrar 2% ao ano de taxa de administração mais 20% do que exceder o índice de referência.

Aragão, da gestora Bahia, acredita que há espaço para ambos na indústria. “Quem quiser resultados mais indexados ao índice de referência, pode aplicar em fundos passivos, enquanto quem busca resultados superiores com algum apetite maior ao risco, pode preferir os fundos com gestão ativa”, diz.

A tributação de fundos exclusivos também afetou muito a classe. Com a introdução do come cotas, os cotistas de fundos exclusivos, que eram na maioria multimercados, começaram a pagar impostos e puderam movimentar livremente recursos sem precisar ficar mais no fundo onde estavam postergando pagamento de tributos, o que diminuiu a atratividade desse produto.

Por fim, com os juros altos, investimentos de renda fixa tendem a render mais, e oferecem menos risco do que os multimercados, que ficam “no meio do caminho” entre a renda fixa e a renda variável. O juro alto aumenta o CDI, que é usado como referência para o desempenho desses fundos. Isso eleva a régua de retorno para os gestores, aponta Jojo.

Os fundos macro de grandes gestoras também sentem o peso do próprio sucesso. Há quem aponte no mercado que esses fundos ficaram grandes demais. Essas casas, que costumam ser as mais recomendadas por gestores de patrimônio devido ao histórico consistente de retornos, acabaram acumulando patrimônios que podem chegar a R$ 30 bilhões.

Esse volume torna mais difícil movimentar de forma rápida operações em períodos de maior volatilidade, já que uma decisão do gestor costuma valer para todos os fundos sob gestão, além de exigir atuação em mais mercados, nos quais nem sempre há especialização. Para parte do mercado, isso acaba afetando os retornos.

Nos últimos 12 meses, todos os fundos da lista registram captação negativa, mas ainda podem ser considerados muito maiores do que a média do mercado. O que mais perdeu foi o Absolute Vertex II: seu patrimônio diminuiu em R$ 2 bilhões, mas ainda tem cerca de 2 bilhões em patrimônio. O SPX Nimitz, mesmo com captação negativa de R$ 209 milhões, tem ainda quase R$ 1 bilhão de patrimônio. Nem o fundo da Verde, que gerou um bom desempenho da janela, escapou: perdeu R$ 600 milhões nos últimos 12 meses, mas ainda tem R$ 800 milhões de patrimônio.

Há quem acredite que a gordura que esses fundos registravam já foi queimada. Menores, eles tendem a ter um desempenho melhor em um eventual ciclo de queda dos juros.

Ainda há espaço para os multimercados?

A proposta da classe de multimercados é capturar a alta dos mercados e proteger de boa parte das quedas, mas isso não aconteceu nos últimos anos. Para Jojo, da Vitreo, talvez o veículo não seja tão eficiente assim.

Mas esses fundos tendem a ir bem em períodos de queda dos juros e não devem ser descartados, mas, sim, compor uma fatia da carteira de investimentos, conclui o executivo.

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Uma resposta à crise da classe podem ser produtos mais nichados, o que proporciona mais dinamismo em um cenário mais turbulento. É algo que começa a surgir em outros países. Costuma ser assim: em época de bonança, os fundos crescem e se tornam generalistas, enquanto em períodos desafiadores há um enxugamento e simplificação da estratégia.

Aragão aconselha os investidores a olharem para diferentes e maiores janelas, especialmente o retorno dos fundos desde quando foram criados. Criados há, pelo menos, 10 anos (o mais antigo é o Verde, que tem 27 anos), de todos os citados, apenas dois ficam abaixo do CDI desde a sua criação: o Adam Macro II, que rendeu 83% do CDI, e o Legacy Capital Absoluto, que deu retorno de 61%. Todos os outros renderam entre 105% e 211% do CDI, caso do Zeva, da Kapitalo. O que deixa claro que é necessário ter um objetivo de longo prazo para colocar dinheiro nesses fundos.